Accountant
NBA-platform voor accountants en financials
Overig
Magazine Podcast Dossiers Nieuwsbrief Contact
Home >Discussie> Columns > 2024 > 5 > Wie heeft Kroes benadeeld?
Jan Bouwens

Als een ceo aandelen koopt van zijn toekomstige werkgever, wie wordt daardoor dan in economische zin benadeeld?

Discussie Column

Wie heeft Kroes benadeeld?

Leestijd van ongeveer 3 minuten 18 reacties

Stel, u bent kandidaat-ceo van een voetbalclub en u heeft aandelen in de club waar u heeft gesolliciteerd. Vervolgens kondigt u aan dat u nog meer aandelen gaat kopen bij uw toekomstige werkgever. Daarna gaat de inmiddels benoemde ceo door met meer aandelen te kopen, terwijl andere beleggers hiervan nog niet op de hoogte zijn. Is dat dan reden voor ontslag?  Of zoals de voorzitter van de rvc stelt: "Als je aandelen koopt en je weet dat je directeur wordt van een beursgenoteerd bedrijf, terwijl anderen dat niet weten, dan handel je met voorkennis. Dat is een misdrijf." Wellicht (waarschijnlijk) is hier sprake van in juridische zin, maar de vraag is wie er in economische zin wordt benadeeld door het handelen van de ceo.

We kijken eerst naar de indiensttreding. Is hier sprake van handel met voorkennis? In economische zin moet betrokkene dan vrij zeker weten dat de belegger het nieuws (van zijn aanstelling) als gunstig aanduidt. Maar het is in economische zin niet duidelijk of de andere beleggers in het bedrijf de aanstelling van de nieuwe ceo als gunstig of ongunstig zullen gaan aanmerken. Gelet op de aankoop en het aanhouden van aandelen was het de inschatting van de kandidaat dat de beleggers positief zouden reageren op zijn aanstelling. Als we naar onderzoek van Brian Cadman en collega's kijken, dan heeft de ceo gemiddeld genomen gelijk, maar het is geen wet van Meden en Perzen dat de koers stijgt bij de aanstelling van een nieuwe ceo. Wel kan worden gesteld dat de nieuwe ceo, met de aankoop van eigen aandelen, naar andere beleggers het signaal afgeeft zelf te geloven in een betere toekomst voor het bedrijf dan uitgedrukt in de huidige prijs van het aandeel. Het is vervolgens aan de marktpartijen om dit signaal te duiden. 

De inmiddels aangestelde ceo ging door met het kopen van aandelen, ondanks het feit dat de koers van het aandeel bleef dalen. Dat is een verschijnsel dat we in de werkelijkheid systematisch tegenkomen; een ceo die niet KAN geloven dat het bedrijf problemen heeft.

Tot welke conclusie leiden deze feiten?  

Vraag is wie wordt benadeeld in het geval dat de ceo in spe belegt in aandelen van dat bedrijf. De zittende aandeelhouders profiteren (lijden) mee; verkopende aandeelhouders krijgen een hogere (lagere) prijs, de blijvers een hogere (lagere) waarde als in reactie op de benoeming de aandelenkoers beweegt. Dat speelveld lijkt gelijk te zijn. Dat zou heel anders zijn geweest, als Lionel Messi door de ceo voor een laag bedrag was aangetrokken en hij dan aandelen van zijn club koopt om pas daarna bekend te maken dat Messi is gekocht. Je weet dan bijna zeker dat het aandeel zal gaan stijgen en dan is er ook in economische zin sprake van handel met voorkennis. In het geval van de eigen aanstelling is het echter allerminst duidelijk of de koers inderdaad zal gaan stijgen of dalen, omdat de ceo niet kan weten hoe de beleggers over de kandidaat denken.

Stel, u bent die ceo. Bent u dan terecht op basis van handel met voorkennis de laan uitgestuurd? De lezer mag concluderen op basis van bovenstaande feiten.

Wat vindt u van deze column?

Reageer

Jan Bouwens is hoogleraar accounting UvA en research fellow University of Cambridge.

Gerelateerd

18 reacties

Peter Breur

Het zegt genoeg over het narcistische karakter van zowel onze beroepsgroep als die voetbalclub uit 020, dat 'Ajaxnieten' tot op dit podium een punt proberen te maken en ook denken te kunnen en moeten maken. De regels zijn niet voor niets veranderd destijds en is juist het (daadwerkelijke) economisch gewin als niet relevant betiteld. Het wachten is nu op doorpakken van de AFM. En de KNVB, want deze meneer werkte eerder bij AZ en Go Ahead en mocht ook toen al geen aandelen Ajax hebben, inderdaad een beursgenoteerd bedrijf waarvoor regels gelden. Etc. etc. In de zaak van SEG met eveneens louche praktijken heeft de rechter reeds uitspraak gedaan.
Het bovenstaande nog afgezien van allerlei ethische kanttekeningen die je bij het hele verhaal kunt plaatsen: nog zo'n paralel tussen Ajax en ons beroep. Het voetbal kan zo mooi zijn, ook dat van Ajax, net als ons beroep als dat naar eer en geweten wordt uitgeoefend, incl. het nemen van verantwoordelijkheid.
Anyway doe mij maar wat put-opties Ajax... (maar dat was altijd al zo, mocht iemand daarover twijfelen)

Ron Heinen

Volgens mij zijn in deze situatie de regels van kracht zoals uitgelegd op

https://iclg.com/practice-areas/corporate-governance-laws-and-regulations/netherlands

Als een CEO aandelen koopt van zijn toekomstige werkgever, moet hij/zij zich houden aan de regels voor handel met voorkennis.

Dit betekent dat het illegaal is om aandelen te kopen of verkopen op basis van niet-openbare informatie die een significant effect kan hebben op de prijs van die aandelen.

Daarnaast is er de Nederlandse Corporate Governance Code, die aanvullende regels bevat voor de relaties tussen het bestuur en de aandeelhouders.

De Code is van toepassing op beursgenoteerde Nederlandse bedrijven, zelfs als de aandelen alleen genoteerd zijn op een beurs buiten de Europese Economische Ruimte.

Jan Bouwens

Nee dat is niet het geval dat ik beschrijf René. Ik heb het over een nieuw aan te stellen CEO die aandelen koopt! Ik verander niets aan de regel dat als grote verliezen zich in de bedrijfsactiviteiten aandienen
Bovendien als je grote afschrijvingen voorziet dan moet je dat onmiddellijk bekend maken volgens de regels. Daar gaat mijn stukje niet over!

René Vromans

De betere regel is dan ook eerst verkopen met voorkennis als CEO en pas later de aanzienlijke verliezen bekend maken?

Jan Bouwens

Beste mensen. Heel veel dank voor jullie reacties. Ik begrijp en ben het met jullie eens dat de wet moet worden gehandhaafd. Waar ik naar op zoek ben is of we de regel niet beter aan kunnen passen en ik gebruik de casus Kroes (sorry Alexander) om hierop te reflecteren
Ik probeer me af te vragen of de huidige regelgeving optimaal gebruik maakt van de signaalfunctie die uitgaat van een CEO die in aandelen van zijn bedrijf handelt. Hierin speelt de vraag of het signaal van de CEO dat hij zelf gelooft in een positieve bijdrage een rol. Voor de markt is dat een signaal, dat hij daadwerkelijk verbeteringen voor zich ziet. Wanneer moet de markt dat weten?
Van belang is hier te weten hoe zeer de CEO zich committeert. Met de aankoop committeert deze zich alleen als deze ook de aandelen aanhoudt (voor zeg een jaar).
Is het dan redelijk dat hij aandelen koopt en zich committeert de aandelen voor een jaar aan te houden?
Of is het redelijker dat hij eerst het signaal afgeeft, zich committeert X aandelen te kopen voor een jaar zodat iedereen meeprofiteert (of meelijdt)?
In mijn ogen zou de betere regel dan ook zijn dat hij eerst aandelen koopt en zich dan committeert. Als hij de aankoop moet aankondigen dan heeft hij een kleiner verwacht voordeel waardoor X altijd kleiner zal zijn dan de aankoop voor de markt dit weet. Zonder vooraankondiging geeft de inkomende CEO derhalve een krachtiger signaal. Ik zou wel de commitment voor het aanhouden van minstens een jaar instellen.

Alexander Vissers

Overigens ben ik het voor de verandering weer eens met Marcel Pheijffer eens, dat de toon en het taalgebruik en zelfs het bespreken van het functioneren van een werknemer in de persoon van Sven Mislintat, door de voorzitter van de Raad van commissarissen een dieptepunt betekenen. Zeker is het goed wanneer commissarissen harde en duidelijke oordelen vellen en die uitspreken, daarbij moeten ze echter wel de basale regels van wellevendheid respecteren en horen ze geen uitspraken te doen over individuele werknemers. Zelfs niet wanneer deze "titulair"directeur zijn. Alleen het bestuur en de raad van commissarissen zijn verantwoordelijk tegenover de aandeelhoudersvergadering. De kritiek van de VEB hoort zich ook niet tegen KPMG of het KPMG rapport te keren maar tegen de raad van commissarissen zelf, KPMG is derden geen verantwoording verschuldigd.
Waar ik het dan weer niet mee eens ben is de verwijzing van Marcel Pheijffer naar de omstandigheid dat Alex Kroes zou toetreden tot het bestuur van een beursgenoteerde onderneming. Dat is geen bestanddeel van de delictomschrijving van handel met voorwetenschap.
@ Arnout van Kempen: "intimi" mogen handelen in de aandelen waarmee zij een "intieme" relatie hebben vooropgesteld dat zij geen voorwetenschap hebben. Doorgaans vinden transacties binnen een "window" na publicatie van de kwartaal of jaarcijfers plaats. Alleen wanneer er sprake is van concrete voorwetenschap mag er niet gehandeld worden. De transacties worden gemeld en gepubliceerd.

Rik Blijham

Ik begrijp dit betoog niet zo goed.

Stel je nu dat de aanstelling van de ceo niet als koersgevoelige informatie beschouwd behoeft te worden? Maar dan is ook in juridische zin geen sprake van voorkennis.

Het is zeker waar dat beleggers zelf de aanstelling van de ceo kunnen waarderen maar het probleem is nu juist dat op het moment van de handel met voorkennis die aanstelling nog niet bekend was.

Beweer je nu dat in economische zin het een wet van meden en perzen moet zijn dat de informatie waarvan iemand exclusief kennis heeft de koers beinvloedt om van strafbaar handel in voorkennis te spreken? Dat lijkt me een erg strikte eis. Koersen zijn tamelijk onvoorspelbaar. Ik denk dat voldoende is dat de mogelijkheid bestaat dat de koers beïnvloedt wordt. En dan is er altijd een economisch benadeelde, namelijk de wederpartij van de transactie die onvermijdelijk niet over die informatie beschikt. Het is die informatie asymmetrie die handel met voorkennis onwenselijk maakt.

Alexander Vissers

De AFM, een ander bestuursorgaan met toezichtopdracht doet onderzoek, dat is voldoende reden om niets over de zaak te zeggen en voor dit NBA forum van accountants om er het zwijgen over te doen. Speculeren voordat een onderzoek is afgerond kan niet voor een openbaar lichaam. De NBA verkeert in een diepe identiteitscrisis, is het een juicekanaal of een openbaar lichaam? Is er een ledenvergadering of is er een "verenigingsconferentie"? Een "verenigingsconferentie" bestaat overigens al decennia, wij noemden dat accountantsdag. De kolderieke gang van zaken en verslaggeving daarover bij de algemene vergadering van Ajax, daar kan natuurlijk iedereen een mening over hebben en uiten: de VEB zou kritiek hebben geuit op een rapport van KPMG waar niemand kennis van heeft kunnen nemen? Ajax suggereert dat het rapport dragend is voor de conclusies van de raad van commissarissen en KPMG zwijgt? De Raad van commissarissen uit tijdens de algemene vergadering publiekelijk kritiek op de werkprestatie van een voormalig werknemer? Werknemer "titulair" directeur of niet. Geweldige operette waarin nu werkelijk helemaal niemand zich aan zijn rol houdt. Dan in algemene termen over handel met voorwetenschap: het feit dat iemand die handelt met voorwetenschap later toetreedt tot het bestuur is op zich geen relevante omstandigheid. De vraag is alleen of iemand, wie dan ook, over niet publiekelijk beschikbare informatie beschikt waarvan hij hoort te beseffen dat, bij bekend worden, deze informatie de koers zal beïnvloeden. Ik ben geneigd te oordelen dat de kennis van de omstandigheid dat Alex Kroes tot het bestuur van Ajax toetreedt geen informatie is waarvan iemand hoort te beseffen dat deze de koers van het aandeel Ajax zal beïnvloeden. En ex post heb ik daarin al helemaal gelijk en tegen dat feit kun je niet argumenteren.

Harry Mock RA

Een voetbalclub hoort niet op de beurs thuis.welke accountant kan de waarde van de aktiva voor akkoord tekenen?
Er is eigenlijk een soort mensenhandel
in spelers ,met niet transparante regels en tussenpersonen.

Frank Jongen

Eens met de analyse. Een beursgenoteerd bedrijf zonder CEO gaat vroeg of laat een nieuwe CEO aanstellen. Als hij na zijn aantreden aandelen had gekocht zou ik er meer moeite mee hebben.

René J.A.M. Vromans

Beste Jan,

als hij een donatie had gedaan aan de Ajax Foundation (ANBI met een CBF keurmerk) dan was dat beter overgekomen en had het de andere problemen voorkomen.

Maar speculeren in aandelen AJAX met voorkennis is een no go voor een CEO voor een beursgenoteerde onderneming. Voor de buitenwereld is het namelijk niet zichtbaar op grond van welke vertrouwelijke korte- & lange termijn informatie de CEO de beslissing heeft genomen. Dat de waarde erna (tijdelijk) is gedaald doet niet ter zaken.

De regels zijn niet voor niets zo afgesproken.

Prima om de discussie te openen voor de toekomst maar niet om op basis daarvan het verleden recht te praten.

Arnout van Kempen

Ik vind de insteek van Jan heel gezond. Hij pleit niet voor het negeren van de regels, maar vraagt wel aandacht voor het functionele nut van regels. Niks mis mee wat mij betreft.

Alleen handhaaf ik mijn stelling dat er wel degelijk sprake is van economische schade, dat de wetgever dat dus uitstekend heeft gezien en dit handelen strafbaar heeft gesteld.

Maar ik ondersteun de principiële gedachte die ik in het stuk van Jan meen te mogen begrijpen, dat het reguleren van markten moet gaan om economische gevolgen van handelen.

Albert Bosch

Ik vind het eenzijdig en daarom riskant een economisch-juridisch vraagstuk alleen op basis van een Pareto-optimum achtige economische argumentatie te beoordelen.

Als je de regel van handelen met voorkennis niet goed vindt, omdat daarbij geen rekening wordt gehouden met de vraag of er voordeel is behaald, dan moet je de regel ter discussie stellen en niet het ontslag dat volgt uit de non-compliance.

Marcel Pheijffer

Je kan het juridische kader niet zomaar aan de kant zetten voor de economische benadering.

Waar het om gaat is dat de persoon in kwestie deel uit zou gaan maken van de top van een beursgenoteerde onderneming.

Daarvoor gelden regels. Indien je die niet kent en/of niet respecteert, dan hoor je niet thuis aan de top van een beursgenoteerde organisatie. Dat is de kern.

Overigens waren het gedrag en de woordkeuze van de RVC-voorzitter Van Wijk deze week een ander dieptepunt in de geschiedenis van fatsoenlijk bestuur.

Arnout van Kempen

:) ik ben het met je eens dat het zelfvertrouwen van de CEO in zichzelf geen voorkennis is. Mijn punt zit bij de kennis over de onderneming die hij MOET hebben alvorens CEO te worden.

Jan Bouwens

Dank voor jullie reacties René en Arnout.
Als er niemand nadeel ondervindt, is het van belang om die kant te laten zien. Punt is dat de CEO een signaal afgeeft er zelf in te geloven dat zijn bedrijf (hier Ajax) een beter toekomst heeft dan zonder hem. Of "de markt" dat gelooft, is aan de marktpartijen. We stellen regels om vertrouwen tussen marktpartijen tot stand te brengen en we willen signalen over hoe het bedrijf ervoor staat zo goed mogelijk laten doorkomen. Met deze twee doelen voor ogen moeten blijven nadenken over hoe we die twee doelen het beste bereiken. Dat en niet meer is het doel van deze column.

Arnout van Kempen

Iemand wordt geen CEO zonder te weten van welke organisatie hij of zij CEO wordt. In dit geval hij.

Hij heeft intieme kennis van de organisatie waarvan hij CEO wordt, of hij is een gokker, of een volstrekte idioot natuurlijk.

Wie intieme kennis heeft van een organisatie, die anderen niet hebben, heeft voorkennis.

Wie aandelen koopt of verkoopt met voorkennis, benadeelt andere beleggers door zijn informatievoorsprong.

Dat dat economische misbruik ook juridisch strafbaar is gesteld is mooi. Dat het daarmee geen economisch misbruik zou zijn vind ik zacht gezegd wat raadselachtig gesteld.

Maar zoals gezegd, het kan natuurlijk ook dat die meneer Kroes echt niets wist van de organisatie waar hij CEO ging worden, dat niet iedereen weet. Dan is het bijna hilarisch dat Ajax hem wilde als CEO, en zouden ze bij een vlaag van inzicht hem direct moeten ontslaan wegens ongeschiktheid.

Zijn ontslag was dus hoe dan ook terecht. Handel met voorkennis, of aantreden zonder kennis.

René J.A.M. Vromans

Is de wet- & regelgeving nageleefd voor beursfondsen nageleefd is de vraag?

Zou in schijn en in wezen nog kunnen spelen?

Bij professionals zou inziens de lat ook hoger mijn moeten liggen dan bij amateurs.

Zodra AJAX (mogelijk al in de nabije toekomst) weer bij de amateurs meespelen kunnen wat mij betreft de regels wat versoepelt worden.

Reageren op een artikel kan tot drie maanden na plaatsing. Reageren op dit artikel is daarom niet meer mogelijk.

Aanmelden nieuwsbrief

Ontvang elke werkdag (maandag t/m vrijdag) de laatste nieuwsberichten, opinies en artikelen in uw mailbox.

Bent u NBA-lid? Dan kunt u zich ook aanmelden via uw ledenprofiel op MijnNBA.nl.

Relevantie Datum